Crossroads for dry bulk shipping: recovery or disaster?
王沈劍
乾散貨市場是全球最大的貨運市場，但第一季的貨量對於乾散貨市場來說並不足夠。
好望角型乾散貨船的載重量約為18萬載重噸（DWT），主要運載鐵礦石和煤炭。但自今年1月以來，好望角型乾散貨船的運價災難性地徘徊在每天2,500美元至5,000美元之間。這將是繼2016年第一季以來第二差的運價。
目前通常是一年裡運費率走勢開始轉向並季節性上升的時候，但今年並不尋常。4月遠期運費協議（FFA）的好望角型乾散貨船合約價格收於每日4,381美元。第二季的FFA收於每日6,083美元。而在1月初，第二季合約的交易價為每日1.15萬美元。
紐約金融諮詢公司Breakwave Advisors的創始人約翰·卡聰納斯說：「以後你會知道今年4月和第二季是史上最糟糕的，市場對好望角型乾散貨船的運價非常低。」該公司開發了Breakwave乾散貨航運指數基金。
好望角型乾散貨市場兩條最重要的貿易航線是巴西－中國大陸航線和澳洲－中國大陸航線。儘管後者的運費率低於前者，但卡聰納斯堅持認為巴西是問題的根源。
澳洲在2月份遭遇了颶風的破壞，但卡聰納斯認為，主要的問題是由於巴西的低運費率導致太平洋地區的運力過剩。好望角型乾散貨船在中國大陸卸貨後，巴西的費率必須足夠高，才能證明將船移到大西洋盆地所需的時間和燃料費用是合理的。
由於礦業公司淡水河谷的鐵礦石出口出現短缺，巴西以外的鐵礦石出口價格有所下降。這是由兩個原因導致的：罕見的暴雨和2019年尾礦壩事故導致持續性的安全防範措施。卡聰納斯說：「這與冠狀病毒無關。圖巴勞港（與Ponta da Madeira同為巴西的兩個主要鐵礦石港口）的出口量已經減少了一半。3月份巴西的出口將創下歷史新低。沒有巴西，好望角型乾散貨船市場就無法復甦。」
儘管中國大陸在第一季早些時候因為冠狀病毒而停工，但卡聰納斯並不認為問題出在中國大陸的需求不足。
卡聰納斯說：「截至本周，中國大陸鋼鐵產量已恢復正常水準。鐵礦石價格為每噸90美元，是目前全球表現最好的大宗商品。鐵礦石的價格告訴你，目前市場供應不足。」
好望角型乾散貨船的運價由波羅的海航運交易所的5TC指數跟蹤，自去年以來，標普全球普氏公司（S&P Global Platts）推出了另一個競爭性指數：CapeT4指數。
普氏能源技術公司（Platts）生產雙指數，一種是使用傳統的含硫量3.5％的重燃料油（HFO）的脫硫塔，另一種是使用含硫量0.5％的燃料油（VLSFO）的非脫硫塔。波羅的海5TC指數的定價是基於VLSFO的燃料使用量。
FreightWaves根據普氏能源資訊（Platts）和波羅的海航運交易所的資料，編制了一系列第一季好望角型乾散貨船表現的圖表。
截至週四收盤，普氏脫硫塔指數（Platts ‘ s scrubber index）的租船等價費率為每天6,725美元，非脫硫塔指數為4,541美元。波羅的海5TC原油價格為每天3,818美元。
普氏CapeT4指數年初至今，基礎費率，即非脫硫塔指數一直保持相對平穩。到目前為止已經下跌了8％。相比之下，脫硫率卻下降了59％，這幾乎完全是由於重燃料油（HFO）和極低含硫量燃油（VLSFO）之間價差的縮小所造成的。
採用每噸美元的即期租船費率並將其轉換為每天美元的租船費率，從而計算出即期合約的TCE租船費率。燃料的費用已被扣除。在1月初，當極低含硫量燃油比重燃料油貴得多的時候，安裝脫硫塔的船舶節省了更多的錢，這意味著在相同的即期運價下，它們的TCE費率要高得多。然而脫硫塔的節省現在減少了81％，這大大降低了安裝脫硫塔的價值。
觀察構成CapeT4的各個貿易路線，澳洲－中國大陸今年以來的未安裝脫硫塔率下降了32％，安裝脫硫塔率下降了68％。
普氏能源諮詢公司（Platts）的資料顯示，在巴西－中國大陸航線上，儘管人們對淡水河谷的鐵礦石出口存在種種擔憂，但好望角型未安裝脫硫塔的乾散貨船的運費率實際上較年初上漲了22％。脫硫塔的運費率則相反，下降了53％，原因是脫硫塔帶來的的成本降低減少了79％。
在從南非到中國大陸這一最重要的海岬型乾散貨船貿易中，船舶未安裝脫硫塔的比例實際與年初持平（上升了2％），而脫硫率由於重燃料油－極低含硫量燃料油之間價差的下降而減少了54％。
最後，在CapeT4指數中最小的組成部分–哥倫比亞－荷蘭聯合煤炭公司，船舶未安裝脫硫塔的比例下降了49％，脫硫率下降了61％。
乾散貨租船費率的上行風險和下行風險
1.上行風險：
卡聰納斯說：「乾散貨市場的基本面是巴西的雨季結束以及中國大陸的刺激計畫。你可能會看到一個比期貨告訴你的更好的風險回報。當巴西的貨量增加時，就算波羅的海乾散貨運價指數（BDI）翻倍也不用感到驚訝。」
那麼，為什麼4月份和第二季的好望角型FFA合約價格如此之低呢？卡聰納斯的回答是，他認為大部分從事FFAs貿易的人都在西方世界，像倫敦、日內瓦之類的地方。每個人都受到冠狀病毒的影響，坐在家裡試圖瞭解這個世界。他們目前可能沒有最樂觀的宏觀前景。並且這可能會成為一種嘲笑，人們將被告知：「聽著，暫時忘掉貨運吧。」
投資者押注經濟好轉的一種方式是借助BDRY交易所交易基金（ETF），該基金於2018年3月推出，旨在模擬BDI的走勢。
BDRY投資了多個FFAs，以追蹤好望角型乾散貨船、巴拿馬型乾散貨船（65,000-90,000DWT）和大輕便型船（Supramax, 45,000-60,000DWT）的運價。
這些FFAs的價值，每天重新計算，是基金的淨資產價值（NAV）。BDRY在紐交所的交易價值在很長一段時間內都無法與NAV產生顯著差異。
卡聰納斯說：「乾散貨股價跟隨市場情緒，投資流動，什麼是有利的，什麼是不利的，這些事情與航運基本面無關。不管怎樣，BDRY都只會遵循價格。」
他回憶說，去年早些時候，BDRY和乾散貨庫存都觸及了低點，然後在8月和9月期間恢復了原來的費率。在此期間，乾散貨庫存整體上漲了20～25％，但BDRY上漲了120％以上。
過去幾個月，BDRY的交易量大幅飆升。卡聰納斯說：「運量是有史以來最高的，資產也顯著增加。過去兩個月，我們的資產每週都在增加。」
在BDRY這樣的開放式ETF（交易型開放式指數基金）中，當投資者購買股票時，資本流入基金，基金購買相關證券。資產的增加意味著投資者在看漲未來的定價。如果投資者看跌，ETF將遭遇贖回和資產縮水。
卡聰納斯說：「現在處在多年來最低的貨運價格。它們能降得更低嗎？當然可以。但更大的風險是，費率實際上會隨著季節、中國大陸和巴西天氣的好轉而迅速回升。我認為人們正在進入的更廣泛的交易是：做多中國大陸，做空西方世界。」
2.下行風險：
下行風險也很明顯。首先，冠狀病毒可能導致全球經濟的衰退或蕭條，抑制包括中國大陸在內的工業生產，從而減少鋼鐵產量與對好望角型乾散貨船的需求。
其次，冠狀病毒可能會在中國大陸捲土重來，最終導致鋼鐵廠、碼頭和運輸系統的再次關閉。
第三，冠狀病毒可能會關閉好望角型乾散貨船的出口中心。這點已經開始發生了。哥倫比亞下令直至4月19日暫停採礦。南非已在4月16日之前關閉了它的煤礦。
卡聰納斯說：「哥倫比亞和南非鐵礦的關閉將造成鐵礦石供應短期的中斷，但不會影響4月以後的預期。然而，如果在巴西或澳洲發生這樣的事情，好望角型乾散貨市場將受到嚴重的破壞。」
巴西的冠狀病毒病例比拉丁美洲的其他任何地方都要多，感染人數正在迅速攀升，西半球的冬季即將來臨，巴西總統博爾索納羅認為這次疫情的爆發是「媒體騙局」。
FFA的一位市場參與者告訴FreightWaves：「如果巴西和澳洲出現供應中斷的情況，運費應該會進一步下跌，跌至相當長一段時間都沒有見過的水準。」
但卡聰納斯說並不認為投資者會擔憂巴西的鐵礦石供應。他說：「如果有人擔心巴西會中斷鐵礦石的供應，那麼鐵礦石價格將遠高於（每噸90美元）。鐵礦石是全球第二大貿易商品，僅次於原油。你不會因為第二季的貨運期貨交易而押注鐵礦石停產。反而，你會交易流動性更強的鐵礦石，而鐵礦石期貨告訴你，投資者並不擔心這種風險會發生。」
參考文獻：
- Greg Mille: Crossroads for dry bulk shipping: recovery or disaster? American Shipper March 27, 2020
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