Pro and con for world shipping in 2021
陳珮鈺、徐劍華
【關鍵字】貨櫃航運、世界經濟、新冠肺炎大流行
【keywords】container shipping; world economy; COVID-19 pandemic
當前，航運業貨運量反彈遠好於人們的預期。自7月以來，經濟出現了相當強勁的復甦，尤其是在東西向主幹貿易航線上。整個行業的表現都很好。然而，展望2021年及以後，航運公司的股票到底是會反彈，還是會進一步蛻變為地板股而被遺忘？既要看到利好因素，也要警惕進一步萎縮。
赫伯羅特首席執行長持謹慎態度
海運需求再次恢復健康，運價高企，貨櫃運輸量反彈好於預期，但赫伯羅特航運公司的首席執行長羅爾夫·哈本·詹森並不想「失去理智」，他警告稱，持續的冠狀病毒大流行仍有可能對經濟造成衝擊。
詹森在一次新聞發佈會上說：「跨太平洋航線的運價一直非常非常高。亞歐航線也表現強勁。最近拉丁美洲的運價也一直在上漲。新冠疫情對貨運量的影響並沒有我們預期的那麼嚴重。最初的預期是貨運量將出現兩位數的下滑。今年3月，由於新冠疫情，全球大部分地區關閉，空白航班的數量達到前所未有的水準，貨運量創下新低。今年我們肯定學到的一件事是，如果沒有需求，就必須降低成本。4月份，我們一個月就損失了大約2億美元的收入。你必須做點什麼。」
詹森說：「現在取消的航班數接近於零，貨運量反彈遠好於公司所擔心的。自7月以來，經濟出現了相當強勁的復甦，尤其是在東西向主幹貿易航線上。整個行業的表現都很好。我們公司將繼續盡其所能，確保客戶擁有不間斷的供應鏈。很多人今年都遇到了各種各樣的干擾。整體來說，航運能夠保持貨物流動。」
詹森說：「如果你回到幾個月前，沒有人會想到今天的需求會這麼強勁。跨太平洋航線比一年前要好得多。目前，根據專家的模型，預計強勁的需求將至少持續到中國春節前，但許多人認為，由於相當多市場的庫存處於相當低的水準，這種需求將在春節後持續下去。事實上，美國對商品的需求非常強勁，據信部分是由美國人進行的家居改造項目推動的，而不是度假、就餐和看電影。我認為沒有人預料到需求會如此強勁。貨櫃設備非常緊張。我們已經看到，傳統的貿易模式在過去6個月裡受到了很大的衝擊。目前亞洲的設備供應非常緊張，實際上全球各地都是如此。」
新冠疫情危機的結束，或至少是暫時的平靜，讓赫伯羅特得以集中精力完成它的使命。
詹森說：「我們的重點仍將是盈利能力、成本控制，並確保我們擁有健康的資產負債表，繼續減少和償還債務。整體來說，我們大致上走在正軌上。」
10月份，標準普爾（Standard & Poor’s （S&P））將赫伯羅特的信用評級從B+上調至BB-，前景樂觀。赫伯羅特公司稱，這是標準普爾自2010年開始這項研究以來，公司得到的最高評級。標準普爾還將赫伯羅特公司的高級無擔保債券評級從B-上調至B。
詹森在簡報中說：「今年剩餘時間的前景沒有惡化。我沒有忘乎所以。整個疫情將對全球經濟產生明顯影響。」
隨著經濟進入未知水域，貨櫃需求前景黯淡
分析師指出，如果消費者行為發生變化，對貨櫃貨運需求的短期預測可能會被證明是錯誤的。
貨櫃航運公司正搭乘跨太平洋航線的強勁需求和高運價的浪潮。但除非經濟狀況改善，疫情得到控制，否則市場反彈很可能是暫時的。貨櫃貨運需求的急劇增長能否在未來12個月內持續下去，這是無法保證的。
海洋情報諮詢公司（Sea-Intellige）首席執行長拉爾斯•延森說：「經濟學只不過是人類行為的公式。我們能假設人們的行為會保持不變嗎？如果經濟學法則站得住腳，行為應該保持不變;如果它改變了，那麼規則也就改變了。隨著時間的推移，消費行為往往會緩慢改變。但挑戰在於，今年市場出現了劇烈波動。」
延森在全球班輪航運大會上表示：「貨櫃航運市場的相當大一部分，確實取決於消費者行為。自1959年以來，美國消費者在其消費中用於服務的比例高於用於商品的比例。這是一條穩定的曲線，只有兩次例外，即全球金融危機和新冠肺炎大流行病。2020年消費者偏好的變化比貨櫃運輸歷史上的任何時候都要大，儘管上半年商品消費從最初的衝擊中復甦，但整體消費仍在下降。健康危機的持續發展將決定消費者行為的變化。這場流行病已導致消費者行為發生前所未有的變化，做出假設是極其危險的。沒有人確切知道第二波衝擊會是什麼樣子。」
延森說：「儘管未來5至10年經濟恢復增長的可能性很大，但不可能知道明年會發生什麼。預測未來12個月的最佳方式，是拿出一個亂數字。就短期而言，所有的賭注都落空了。對金融體系造成極大擾動的風險非常大，無論是上行還是下行，都有可能在幾周內發生。」
海洋情報（SeaIntelligence）首席執行長艾倫•墨菲說：「海洋運輸數量的恢復非常不平衡，只有北美、非洲和大洋洲顯示出增長。非洲和大洋洲的市場佔有率微不足道，從根本上講，推動復甦的是北美，特別是美國。」
但在美國，基礎經濟與貨櫃航運業之間完全脫鉤，這是不可持續的發展。此外，需求似乎是由補充庫存推動的，這些庫存在最初的供應危機中已經消耗殆盡。隨著這些港口的恢復，對貨櫃運輸的需求增加了，但這只是短期的推動。
墨菲說：「與亞洲至美國東海岸港口的運價相比，亞洲至美國西海岸港口運價的強勢進一步證明了這一點，後者的上漲幅度沒有這麼大。由於發貨人更喜歡從亞洲到美國西海岸的更短路線，美國東海岸的溢價有所下降。這不能支撐美東海岸的長期強勁需求。」
在美國上市的航運類股票市值2020年集體縮水
截至11月底，在美國上市的航運類股票的市值中值已降至2.09億美元。
過去，新聞裡總是充斥著企業「行屍走肉」的故事。比如電影院、郵輪公司、零售網點、活動組織者、大城市的辦事處。海運不屬於這一類，因為海運貨物通常不存在威脅。然而，2020年的陣痛提出了一個問題：船東在華爾街還有長遠的未來嗎？
展望2021年及以後，美國上市航運公司的股票到底是會反彈，還是會進一步蛻變為地板股而被遺忘？
為了回答這個問題，FreightWaves公司採訪了傑弗利斯（Jefferies）航運公司的分析師蘭迪·吉文斯、《海運金錢》（Marine Money）的總裁馬特·麥卡利和德意志銀行運輸分析師阿米特·梅羅特拉。令人欣慰的是，他們三人都樂觀地認為，確實存在前進向上的預期。
梅羅特拉說：「當人們開始問這類問題時，你就會知道自己已經離回頭的目標越來越近了。這是一種黎明前的黑暗。就在不久以前，我的電話還在不停地響著，談油輪股票的事。」
船東們直到2000年代中期才真正來到華爾街。從那以後，經濟低迷的年份一直存在，尤其是2009年。但2020年在情緒上比其他年份更糟糕。
FreightWaves公司分析了Koyfin公司提供的50只在紐約證交所和納斯達克上市的航運股票的每日市值資料。這裡，屬於非航運實體企業集團的船東被排除在外，離岸服務提供者和美國存託憑證也被排除在外。
資料顯示，美國上市船東的總資產市值從2020年初的299億美元降至12月初的198億美元。這是今年以來在本已很低的基礎上下降了34％。亞馬遜（NASDAQ: AMZN）的市值是全美上市船東市值總和的80倍。
（Chart: FreightWaves based on data from Koyfin）
美國股市市值中值在美國上市的航運類股已大幅跌至微型股區間，即從1月2日的4.2億美元跌至11月底的2.09億美元，完全「腰斬」。
按航運板塊劃分，油輪類股的總市值今年迄今下跌了44％。按市值計算，油輪類股是迄今市值最大的板塊。混合船隊船東的市值下降了51％，液化天然氣運輸船下降了45％，液化石油氣運輸船下降了35％，乾散貨運輸船下降了15％。
與這一趨勢相反，貨櫃船船東的市值今年以來增長了19％。主要推動力是美森航運Matson（NYSE: MATX）。美森是唯一在美國上市的貨櫃航運公司，屬於班輪運營商，而非船舶出租人。
今年迄今為止，美森的市值上漲了47％。現在，它比第二大純粹的公共船東，油輪船東Euronav（NYSE: EURN）的市值高出50％以上。在美國上市的航運股中，美森是2020年最大的贏家，遙遙領先。
對未來航運業的四個利好因素：疫苗、新總統、科技股和新船訂單
航運市值方面的好消息是，整體而言，航運市值在3月20日觸底至149億美元，自那以來已上漲33％。由於幾個原因，預計2021年將從較低的基礎上出現更多的改善。
首先，喬·拜登將於1月20日成為總統。這應該會在一定程度上緩解即將離任的川普政府貿易戰帶來的股市人氣威脅。吉文斯說：「拜登可能更有利於乾散貨和貨櫃。如果你只看貿易戰，我不認為拜登會像川普政府一樣鷹派，所以對於航運股來說這可能是有利因素。」
其次，疫苗應該會改變消費者的行為。據麥羅特拉說：「等到2021年的某個時候有了疫苗，你將會看到令人難以置信的被壓抑的需求釋放。在今年最初的限制在5月和6月開始放鬆時，你就看到了這一點。我認為在2021年的某個時候，你會看到同樣的情況，規模會大得多。」
吉文斯說：「在新冠疫情大流行情況很糟糕時，航運股受到的打壓最大，而在疫苗情況良好時，航運股應該反彈最大。」
與疫苗相關的關鍵指標是航空旅行。冠狀病毒爆發後，全球石油需求下降了約8％，主要原因是航空燃油需求下降。
第三是科技股的推動。投資者根據未來潛力購買成長型股票。投資者購買價值型股票是因為他們認為這些股票便宜。航運股是價值型股票，而特斯拉Tesla （NASDAQ: TSLA） 如果不是泡沫股的話，就是成長型股票的縮影。
麥卡利說：「今年的大牌都是勢頭增長的。只要看看蘋果（NASDAQ: AAPL）、亞馬遜（Amazon）、Zoom（NASDAQ: ZM）、特斯拉（Tesla）和其他科技公司的走勢圖就知道了。但過去幾周的情況顯示，資金開始從一些大型成長型科技股轉向更具週期性和價值導向的股票。這確實會對航運類股票產生重大影響。投資者傾向於輕資產、高增長的業務，而航運類股票正好相反。它們不僅資產密集，而且需求增長不大，每年約2％，而且具有很強的週期性。所以，航運是一個非常不受歡迎的領域。但這將會改變。」
麥卡利指出：「未來某一天，汽車運輸業可能會效仿特斯拉的做法。通用汽車（NYSE: GM）的市盈率約為6倍，特斯拉的市盈率約為500倍，因為投資者將其視為一家科技公司，而不是一家汽車公司。為什麼有人不能在運輸方面做到同樣的事情，無論是使用氫動力還是其他什麼東西？」
航運類股的第四個利好因素是船舶運力供應前景對除液化天然氣以外的所有行業都非常有吸引力。訂單處於歷史低位，對未來的運價有利。
吉文斯說：「我認為許多人都看到運力供應方面看起來非常良好。在訂單如此之低的情況下，他們只需要看到需求出現一些穩定和信心。我認為2021年底和2022年將會有相當有吸引力的市場，儘管目前的運價肯定還沒有進入狀態。」
麥卡利說：「我毫不懷疑，中期市場將非常強勁，因為建造不足的船隊將遭遇運力需求的衝擊。這肯定會激發投資者的蠢蠢欲動。」
對於新造船的展望與對國際海事組織（IMO）對脫碳規則的期望交織在一起。這些規則尚未定義，但麥卡利認為航運股票有機會從未來的脫碳行動中獲益。
麥卡利說：「我在我的《退出戰略》一書中試圖說明的一點是，脫碳可能是我在職業生涯中看到的最大機遇，可以讓航運業創新，與承租人和銀行以合作的方式參與，重振業務模式。你有機會重新思考整個業務結構，從船舶的運營方式、成本到速度。」
脫碳已經為上市的船東帶來了回報。單是未來碳排放規定的威脅，就已經在船舶設計上產生了不確定性，這有助於限制新訂單，對未來的供需平衡是有利的。
2021年必須警惕熊市情景
低訂單、疫苗、更多航空旅行、貿易戰逐漸平息、價值與增長的輪轉–這一切聽起來都像是2021～2022年航運庫存復興的良方。但是對於每一個有利因素，都有一個反面的論點。
世界各國政府可能不會很快就脫碳努力達成一致，如果不是絕對可能的話。最終，船東可能會選擇啟動訂單，訂購傳統燃料或雙燃料設計。與政府有關聯的亞洲實體也可能為了維持亞洲船廠的運轉而訂造船隻。
航運股票的主要貿易爭端是在美國和中國大陸之間，拜登對中國大陸的態度可能和川普一樣咄咄逼人。
儘管有了疫苗，但各經濟體可能會因失業而遭受嚴重衰退。今天蓬勃發展的貨櫃運輸量可能來自於未來的需求。油輪漂浮存儲的後遺症可能會比預期持續更長時間。整體來說，石油需求可能正在見頂。
此外，航運股票需要比散戶交易者更多的東西來獲得更好的估值和交易流動性。它們也需要大型機構投資者。既然市值已跌至如此低位，將大型機構投資者拉回麾下將更具挑戰性。
公開上市的航運股票對其贊助者有利，特別是那些擁有私人管理公司和私人船隊的贊助者。保薦人可以利用公共實體賺取關聯方費用，並抵消其整體下滑週期風險。航運公司的高管們享受著豐厚的薪酬。
在公司之外，航運上市股票的高波動性也對股票交易員有利。但對長線投資者來說，這些股票通常不賺錢。
Evercore ISI分析師Jon Chappell在7月的一份研究報告中稱：「只要出現短暫的超級上漲後緊接著是長期低迷，就不會出現更廣泛的機構支持。除了2003～2008年由中國大陸推動的一次性繁榮以外，航運市場幾乎總是遵循著『短暫的超級上漲之後直接出現長期低迷』的模式。」
吉文斯說：「機構投資者希望企穩。顯然，2020年3月和4月油輪價格的飆升對盈利性和交易都有很大説明。但不是用於投資。正如我們當時知道的那樣，我們現在當然也知道，其中很多都是提前需求。」
麥卡利說：「隨著時間的推移，這些公司未能創造價值。長期買入並持有的情況頗具挑戰性。許多人通過交易這些股票賺了錢，但我問自己的問題是：這些交易如何説明這個行業？你需要通過股票發行來為投資者服務。」
麥卡利說：「整體來說，船東未來的財務槓桿將會減少。他們無法再獲得超激進的融資。此外，債務成本降低也將意味著低買高賣資產的行為減少。」
較低的財務槓桿和更少的資產組合將使更多的決策者關注經營槓桿，即關注運價影響。
經營槓桿使船東權益陷入困境。它們有效地利用了對石油、鐵礦石或貨櫃貨物的需求，成為了商品化的公司。這種基本需求高度不確定，往往受到不可預測的地緣政治和經濟事件的推動。
Karatzas海事顧問公司（Karatzas Marine Advisors）的創始人巴茲爾•卡拉察斯今年早些時候對FreightWaves說：「問題在於，即使是擁有大量船舶的公司，也會直接暴露於運價市場。他們不能提供更多的東西。所以，它總是高度不穩定的。」
對於小型股交易員來說，這可能就是音樂。但它可能無法提供大型機構投資者所追求的穩定性和可持續性。
吸引機構買家的最佳公共管道是什麼？吉文斯認為，理想的船東股票應該是「高市值、高交易流動性、分紅政策和對環境、社會和治理具有前瞻性的股票」。
當被問及船東股票如何能超越大宗貨物押注時，麥卡利回答說：「擺脫這種局面的方法是做大做強，資本充足，並在運輸類投資者和401K投資組合中找到立足之地。」
但是，幾十年來一直有人呼籲航運公司通過所有權整合「變大」。除了貨櫃班輪（美森除外）以外，這種情況還沒有發生。
上市公司也不能在短期內做大。
在2020年，大多數航運股票的交易價格相對於資產淨值（船隊當前轉售價值加上其他資產減去負債）有大幅折讓。麥卡利說：「大多數公司的股價都在資產淨值的50％到75％之間。你如何應對這種資產淨值折扣？你怎麼能說服別人你應該買艘船呢？你有點癱瘓了，對吧？」
據麥羅特拉所說：「航運公司上市的全部原因–無論是乾散貨、油輪還是貨櫃–是你最終希望你的股票交易價格高於資產淨值。這將給你提供一個永久的股份資本基礎，為增值增長提供資金。你可以發行股票和購買船隻。那是彩虹盡頭的一罐金子。如果沒有辦法實現這一點，航運公司就沒有理由上市。」
對於公共船東來說，長期存在的難題–集中體現在2020年不可預測的市場變革事件上–是股價相對於資產淨值的折讓，因此通向這一金礦的路徑，似乎在很大程度上超出了管理層的控制範圍。
參考文獻：
- Kim Link-Wills: Hapag-Lloyd CEO cautious despite high demand, rates, American Shipper October 13, 2020
- James Baker: Box demand picture clouded as economics enters uncharted waters. Lloyd’s List 03 Nov 2020
- Greg Miller: Wall Street’s incredible shrinking shipping stocks, American Shipper December 1, 2020
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